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Article | 25 October 2022 | Deutsch
Pierre-Jean Marcon,
Senior Portfolio Manager, Architas
Bisher ein gefährliches Jahr ...
Das Jahr war bisher brutal, und die meisten Anleger würden es am liebsten vergessen. Der Einmarsch Russlands in die Ukraine hat die Märkte erschüttert und eine Energiekrise ausgelöst, und das weltweite Heißlaufen der Inflation beherrscht die Schlagzeilen und Märkte. Infolgedessen ist das Jahr 2022 durch breit angelegte Rückgänge in allen Anlageklassen und Ländern sowie ein schwindendes Anlegervertrauen gekennzeichnet.
Die Märkte erleben den schlimmsten Ausverkauf von Anleihen seit Jahrzehnten, und es gibt kaum Anzeichen für ein Ende, da sich die Zentralbanken bemühen, den stärksten Inflationsdruck seit 40 Jahren zu bekämpfen. Die Turbulenzen haben auch bei Aktien zu einem heftigen Ausverkauf geführt. Die aggressiven Zinserhöhungen der US-Notenbank (Fed), mit denen die höchste Inflation seit Jahrzehnten unterdrückt werden soll, haben die Stärke des US-Dollars maßgeblich vorangetrieben und eine weltweite Dollarknappheit ausgelöst. Japan, die drittgrößte Volkswirtschaft der Welt, griff ein, um den Yen zu verteidigen, nachdem die Währung rasch auf ein 24-Jahres-Tief gegenüber dem Dollar gesunken war. Nur wenige Tage später verstärkten Bedenken über die neue Wirtschaftspolitik des Vereinigten Königreichs die ohnehin schon hohe Volatilität und lösten einen historischen Ausverkauf an den britischen Devisen- und Gilt-Märkten aus, der sogar auf sichere US-Staatsanleihen und Bundesanleihen bester Bonität übergriff.
Höhere Zinssätze lassen keine Zufluchtsmöglichkeit
Diese globalen Ereignisse trugen zu einem kräftigen Rücksetzer am Markt für US-Staatsanleihen bei, der sich beschleunigte, nachdem die Fed den Leitzins zum dritten Mal in Folge um 0,75 Prozentpunkte erhöht und eine deutlich straffere Geldpolitik angekündigt hatte. Der Anstieg war im historischen Vergleich besonders schnell und radikal. Der drastische Anstieg der Renditen hat zu einer stark negativen Performance seit Jahresbeginn geführt: fast -14 % für einen Index von US-Staatsanleihen aller Laufzeiten (Stand: 30. September). Ein Index europäischer Staatsanleihen aller Laufzeiten hat entsprechend um mehr als 17 % nachgegeben. Diese negative Entwicklung ist besonders bemerkenswert, weil sie in der gleichen Größenordnung liegt wie der Rückgang der Aktienmärkte, der damit einherging. In einem ausgewogenen Portfolio war also weder eine Dekorrelation noch ein Risikoabbau möglich, so dass den Anlegern keine Zufluchtsmöglichkeit blieb.
Der Markt für US-Staatsanleihen sendet starke Signale für eine unmittelbar bevorstehende Rezession aus, da wichtige Teile der Renditekurve von US-Staatsanleihen auf ein Niveau sinken, das seit Anfang der 1980er Jahre nicht mehr erreicht wurde. Es wird erwartet, dass die Renditen von Anleihen mit kürzerer Laufzeit weiter und schneller steigen werden als die Renditen von Anleihen mit längerer Laufzeit. Die Rendite zehnjähriger Staatsanleihen, ein wichtiger Maßstab für die weltweiten Kreditkosten, stieg von 1,51 % zu Beginn des Jahres auf fast 4 % Ende September, während die Rendite von Staatsanleihen mit einer Laufzeit von zwei Jahren, die empfindlicher auf geldpolitische Schwankungen in den USA reagiert, einen historischen Anstieg verzeichnete und sich im gleichen Zeitraum von 0,73 % auf über 4,2 % erhöhte. Diese Umkehrung, bei der Anleihen mit kürzerer Laufzeit höhere Renditen erzielen als Anleihen mit längerer Laufzeit, wird von den Märkten häufig als Zeichen für eine bevorstehende Rezession gewertet.
Das 60/40-Portfolio, das zu 60 % aus Aktien und zu 40 % aus festverzinslichen Wertpapieren besteht, wird häufig als Kurzformel für das allgemeinere Thema der Anlagediversifizierung verwendet. Dahinter steckt die Idee, dass Anleihen als Ballast dienen, wenn Aktien (der Wachstumsmotor eines Portfolios) schlecht abschneiden, da sich beide oft nicht im Einklang entwickeln. Doch in diesem Jahr war eine der größten Enttäuschungen für die Anleger die Tatsache, dass Anleihen nicht als Schutz gegen den Rückgang des Aktienmarktes fungierten. Dies war insbesondere im dritten Quartal der Fall, als das 60/40-Portfolio tatsächlich größere Verluste verzeichnete als ein allgemein in Aktien investiertes Portfolio, was selten vorkommt. Am aufschlussreichsten ist vielleicht, dass ein 60/40-Portfolio aus US-Aktien und -Anleihen derzeit einen Rückgang von 20 % verzeichnet – das zweitschlechteste Ergebnis in der Geschichte (und der Tiefststand ist möglicherweise noch nicht erreicht). Nur das Jahr 1931, während der Großen Depression, war schlimmer. Berücksichtigt man die steigenden Preise, ergibt sich ein noch düstereres Bild. Angesichts einer US-Inflation von über 8 % dürfte 2022 in realen Werten das mit Abstand schlechteste Jahr aller Zeiten werden.
Der Standpunkt von Architas
An globalen Risiken mangelt es nicht, aber die Inflationsbekämpfung bleibt die wichtigste Triebfeder für eine nachhaltige Erholung der Renten- und Aktienmärkte. Das klare Bekenntnis der Zentralbanken zur Bekämpfung der Inflation durch eine restriktivere Geldpolitik, selbst um den Preis einer Rezession, sollte unserer Meinung nach die Renditekurven in den kommenden Monaten beruhigen. Und wenn es den politischen Entscheidungsträgern gelingt, die Inflation durch eine Konjunkturabschwächung zu zähmen, dürften Anleihen wieder interessanter werden.
Einerseits schützt das Renditepolster den Anleger nun deutlich mehr als zu Jahresbeginn vor negativen Gesamtrenditen, da die Rendite von Unternehmensanleihen inzwischen 5 bis 10 % erreicht. Zum anderen dürfte die Abkühlung der Konjunktur die Zinsen sinken lassen und Kapitalgewinne ermöglichen. Damit verbessert sich der Ausblick für Anleihen im Jahr 2023 deutlich, selbst wenn die Zinsen weiterhin so schnell steigen wie in den letzten neun Monaten.
Haben Aktien und Anleihen einen dauerhaften, langfristigen Wandel durchlaufen? Wir sind der Meinung, dass sich die Korrelation zwischen Anleihen und Aktien im Zuge einer Normalisierung der Inflation wieder verringern dürfte, was das 60/40-Portfolio erneut interessant machen würde. Die Frage ist nun, wann die US-Notenbank zu einer akkommodierenden Haltung übergehen und die Zinsen wieder senken wird. Oder bleibt das vorerst nur Wunschdenken?
